"后暴力时代"的中国房地产:开发商想死都不容易

Lyra · 发表于 2008-7-4 11:47

南方新闻网

原文标题 2008楼市：从癫狂到迷惘

历次调控都无法驯服的房价终于低下了头。在央行不断收紧国内信贷，资本市场的融资之门也越关越小之时，中国楼市在今年3月之后进入下行周期。

楼市由牛转熊，市场预期也随之逆转，从深圳到北京，从成都到上海，全国一线楼市纷纷进入观望期，往日的“刚性需求”无影无踪。

市场低迷之际，风传多家开发商资金链紧绷，进而再度引发开发商倒闭危及金融安全的担忧。连续几个暖冬之后，地产业的这个冬天究竟会有多冷、会有多长？谁会在这个冬天死去？谁又将安然过冬，甚至更加膘肥体壮？

缺衣少粮、身体瘦弱的开发商们正对外资基金翘首以盼，他们是传说中的白衣骑士，“人傻、胆大、钱多，疯狂抄底国内楼市”，是开发商的大救星。事实上，这些来自华尔街的人精不可能如此弱智，他们中的很多人的确手握重金等待抄底，但这绝对是基于生意人的计算。

在期望外资施以援手之时，开发商还寄望楼市回暖。失守5月之后，许多开发商寄望于10月，不过市场转暖直接取决于宏观调控政策的转向、取决于银根的放松，虽然无数人正在努力游说，但转向的前景目前看来并不明朗。

从1998年房改至今，中国房地产业经过了黄金般的十年大发展，但绝大部分地产商还没有经历一个完整的房地产周期，在周期完成之后，房地产业的暴利时代将会终结，游戏规则也将改变，如何在后暴利时代生存，将是幸存下来的房地产商们真正的问题。

2008楼市：从癫狂到迷惘

去年12月，潘石屹的博客里有幅漫画：一个黄包车夫拉着王石和潘石屹，问他们前面拐不拐，王石答曰拐，潘石屹答曰不拐。

三个月后，潘石屹大拐，抛出百日剧变论。

2006年，广东某银行房贷部老总张强要排队一周才能请到广州地产大腕吃饭，每次都被灌得不省人事。现在，地产大腕们主动请他吃饭，并被他灌得天昏地暗。

地产界的结论正越来越一致：如果内外因仍然跟目前一样，行业深度整合将不可避免。 “实在缺钱的，就只好降价了。”

买房不再像买白菜

6月15日，陈华和老伴在南京市江宁区“托乐嘉”楼盘的售楼处踌躇许久，最终掏出了一枚硬币，让老天爷来决定是否该在此时买房。

他们的儿子明年要结婚，看中了“托乐嘉”的房子。6200元每平方米的价格，是南京市的平均价，并不算贵。虽然距离市中心有点远，但这个楼盘就在风景优美的翠屏山脚下，一家人对此都很满意，然而“可能还会降价”的想法却一再地动摇着他们签字的决心。

硬币一次次地抛起、落下、抛起、落下，不买的那一面显然比买的那一面多，最终一家人惆怅地离开了售楼处。

这一幕令“托乐嘉”楼盘的销售总监张立刚唏嘘不已，“卖了这么多年房子，第一次碰到客户这么犹豫。”仅在一年前，人们还在像买大白菜一样地买房子——从看样板房到下订金，通常就在开盘的5分钟之内搞定。

像陈华这样最终打退堂鼓的购房者，张立刚见过不下50位，这让他少卖了50套房子，相当于是这次开盘量的五分之一。不过他们已经是南京地产市场的佼佼者了，开盘两个星期就卖掉了三分之二的房子。很多楼盘开了一个月，才卖了三分之一，有的甚至交了白卷。

刚刚过去的5个月里，南京成交的商品房套数同比去年可谓是拦腰斩断，缩水一半。

被腰斩的名单很长，上海、北京、天津、成都、重庆、武汉、广州、深圳、杭州等一线城市的新房成交面积都减少了一半以上。最惨的是武汉，下降了六成。

自去年11月1日央行提高第二套房首付比例之后，全国楼市逐渐由盛转衰，市场观望气氛日益加剧。天津市主要居住区之一梅江板块的一处楼盘，在去年11月1日执行第二套房首付提高政策之前，每月能卖50套，11月之后的平均数只有5套。

好日子说走就走

对开发商而言，好日子就这么说走就走了。

虽然5月4日要推出的只有3幢楼，浙江广厦天都城的副总经理王旭飞当时还是决定把其他业务都放一放，亲自操刀销售。

他比预定时间多花了两个星期才卖掉这三幢楼，这还是令杭州城内的同行感到振奋，被视为“有示范意义，说明刚性需求仍然强劲”，媒体对其80%的销售率广为宣传。但去年5月份，滨江集团的楼盘万家花城是在一天之内卖得一干二净的。

去年8月份南京新城置业的楼盘“托乐嘉”其中一期开盘之前，托关系买房子的条子摆满了张立刚的办公桌，他没敢再给楼盘做太多广告，悄悄地开了盘。结果，全年计划提前整整一个季度就完成了，第四季度就全力去做总公司在天津一个别墅项目。

去年集团年终总结的时候，张立刚就曾经担忧：“疯狂的市场对房地产公司员工的业务锻炼毫无益处，今年什么人都能卖好房子，明年或者后年如果市场形势不好了呢？疯狂毕竟只是一时的。”

他不幸一语中的，今年的严峻形势让张立刚在开盘前一个月就开始绞尽脑汁，苦思营销绝招，为了吸引足够多的客户，公司的广告投入暴增了5倍。

6月20日，在北京西四环一处楼盘做销售的杨光开始琢磨跳槽，因为老婆所在的立水桥的楼盘销售形势更好，收入比他高，杨光心里有点接受不了，在售楼处无所事事时，就跟同事一起研究现在哪家公司的盘销得比较好。

同事没有家室之累，但手上供着两套房子的按揭，再卖不出房子，7月份就得断供了

地产业惊醒

此次楼市下行，只有一小部分先知先觉的人幸免于难。

去年11月份，涨幅最高的深圳楼市败相已露。天津泰达集团旗下一家地产公司的销售总监感受到这种变化，在给所有深圳的业界朋友打了一圈电话之后，他果断地把剩余的50套房子统统拿出来，这些本来打算捂到明年再卖的房子被迅速销售一空。

万科是房地产商中的先知先觉者，去年12月时就开始在深圳、广州等城市小幅度降价，但直到今年2月万科在全国范围打出降价的旗号、王石提出“拐点论”之时，明白人仍然不多。万科和王石被视为“行业叛徒”、“妄图打压中小房企再实施兼并的阴谋者 ”，群起攻之，并质疑万科的资金链出现了问题。

“无拐论”当时的忠实代表潘石屹在他的博客上说，根据数据，至少当时看不出北京的房地产市场有拐点的迹象。

稍后的一篇博客文章里，老潘还配上了这么一幅漫画：一个黄包车夫拉着王石和潘石屹，问他们前面拐不拐，王石答曰拐，潘石屹答曰不拐。

虽然2月份楼市不景气，但大部分业内人士认为主要是春节和雪灾的原因，等到本应回暖的三四月份交易异常惨淡，终于使地产业惊醒。

老潘在3月21日转了风向，明言未来的100天内，中国房地产行业会发生剧变。“这种变化不取决于房地产企业规模的大小，主要取决于他的财务状况是不是健康，负债率是不是高，调整的方向是不是正确。”

卓越地产的一位项目经理曾在4月份向南方周末记者感慨：“一个月前，我们还在质疑万科，没想到短短一个月时间，形势的明朗让人不得不佩服万科的先知先觉。”

那些去年疯狂、今年迟钝的开发商很快尝到了苦果。

北京回龙观区域的东亚上北中心在去年9月开盘之后，价格迅速飙升到同区域最高的每平方米 10000元。结果去年底周边的楼盘都已销售完毕，只有东亚上北中心在高位之上留到了尴尬的2008年。撑过了3月份，他们不得不选择打折，一路降到每平方米10000元，最高折扣8.5折之后，又开始赠送价值6万—13万元的家庭汽车。

谁死谁不死

遗憾的是，任何一个市场的疯狂，都是因为大多数参与者的疯狂才得以形成。剩下的理性参与者，或者被迅速同化；或者因为害怕成为傻子嘴里的“傻子”而选择了盲从。

北京西四环某楼盘销售总监林坤就是这样的盲从者，他本来并不想把自己的项目定位成同区域最昂贵的建筑，无奈总经理认为一家大公司应该做“价格的领先者，而不是追随者”、应该“充分体现品牌因素”；公司其他部门的经理也驳斥他过于保守。结果今年上半年考核时，预定10亿元的回款任务才完成了2个亿。

保利在北京的一个项目本来已于去年10月份准备完毕，却为了等待更高的价格入市，而等到了市场的冰冻期。拖了足足半年之后，不得不以比去年10月份预期更低的价格开盘。

类似案例俯拾皆是。即便到了去年年末市场初露停滞端倪之时，多数上市公司和知名大公司仍然定下了远高于去年的回款任务。

国际投行高盛在6月发布研究报告，预测他们调查的中国主要地产上市公司上半年的平均回款额竟然还没有达到既定目标的30%。

在南方周末记者采访过程中，极少有开发商敢说自己的资金链不紧张，但不同背景的开发商各显神通、命运迥异。

“老牌的、国企背景的、去年没有拿地的、拿地了但财务稳健的，这些企业都能渡过即将到来的冬天，与之相反的那些房地产公司，则不可避免地会出现并购整合，也就是潘石屹说的百日巨变。”林坤告诉南方周末记者。

银行：乙方变甲方

楼市入冬，地产商和银行的角色瞬间也发生了逆转。

张强是广东省一家银行的房地产信贷部老总，2006年刚上任时，他请广州地产大腕们吃饭通常要排队一个礼拜，每次吃饭时总会被灌得不省人事。毕竟这些大地产商手中资金雄厚，是各家银行争取的对象。

但从3月份开始，央行不断收紧银根，窗口指导一日比一日紧。一些往日张强难得一见的地产大腕开始主动请他吃饭，现在反而是这些大佬们醉得昏天黑地。

但喝酒归喝酒，张强由于手中贷款额度有限，即便是一些非常优秀的项目，也很难放行贷款。

今年5月，深圳数家银行试图打破“二套房贷款政策”的界限，提出了“气球贷”之类的新产品。紧随其后，6月初银监会就发布了《关于进一步加强房地产行业授信风险管理的通知》。要求各家银行更加关注房地产市场下跌可能带来的金融风险。

对于银行这位长期盟友，开发商现在难免心怀不满。一向被视为开发商群体代言人的任志强放言“要死也是银行先死”。工商联房地产住宅商会会长聂梅生也认为，房地产开发贷款占银行总贷款量的20%以上，“谁都不会把20%左右的资金份额当儿戏，谁都死不起！”

房价下跌已经对银行产生严重的影响。深圳房价已经从去年10月份最高点的均价17000元左右跌到了5月份的12800元左右，跌幅超过30%，负资产家庭正在浮现。深圳银行业内流传较广的一个数据是，不良资产可能已达到数百亿元。

学习南京好榜样？

在地产商度日如年之时，还有一个群体陪着他们唉声叹气，那就是各级地方政府。

2007年，福建省的地方财政收入中，有三分之一来自于开发商缴纳的土地款。今年，则颗粒无收。

其他省份的情况也好不了多少，流拍的、低价成交的新闻不绝于耳；而去年在全国各地上演的一幕幕地王大戏，也使得地方政府养成了靠地吃饭的习惯。

一些有先见之明的地方政府决定重新采用限制土地供应，拉高地价的老方法。

5月份，全国最早实行土地招拍挂制度的杭州市政府推出了一本《读地手册》。这个在去年地价狂飙之时从未露过面的小册子里，详细地公布了今年的土地交易计划。根据这个土地交易计划，今年杭州市政府的新推出土地总量，将足足比去年少1/3。

杭州市一位不愿意透露姓名的地产商透露，政府的目的是试探市场的反应。开发商反应不错，就再多推一点，差了就减少一点。而且每一个具体地块的面市也从去年的直接公告变成了预告。预告的效果如果不好，干脆就等一等再推出，这样至少不会出现流拍了。

“美其名曰是稳定房地产市场，其实就是稳定地价。”经历了从癫狂到迷惘，从暴涨到危机重重，这位开发商开始抱怨政府的这种逐利行为破坏了市场的平稳。

而去年被地产商集体炮轰的南京市政府，正逐渐得到认可。

去年年中，南京市政府破天荒地在已经市场化的房地产市场上推出限价政策，任何一家地产商新开楼盘的定价都要经过物价局的审批。

今年，曾怨声连连的地产商却忽然发现该政策的正面效果——因为政府的限价，南京的房价没有出现报复性的增长，今年的下跌也仅出现在了交通不便利的南京长江大桥以北的板块。

“如果去年物价局没有把‘托乐嘉’街区限制在5000元左右，6000多元我也能全部卖完。但这样的话，今年就不可能再涨1000元了，7000元的价格八成会导致我们全军覆没。”张立刚解释道，“但我们现在就可以顺顺当当地涨1000元，销量也能接受。”

2007年的房价暴涨城市榜上没有南京，2008年的降价榜上同样没有。

看来这次不再是暖冬

目前的形势，无论是冠之以“拐点”，抑或是“观望”、“调整”，已经仅仅是名目上的不同了，内在的意思已无大的争议——全国范围内的成交量大幅下滑，部分城市部分区域的价格开始明显下调，去年涨得越多的城市和区域，今年的下调来得越早、越明显。

6月20日晚，南方周末记者参加了北京房地产业内一个小型聚会，饭局的地点选在了北四环的万龙洲海鲜城。一位销售总监刚刚落座，就调侃另一位策划总监说：“咱们现在还吃什么海鲜啊，干脆去吃小黄鱼贴饼吧，也让咱们的胃早点适应下半年的惨淡。”

南方周末记者采访了全国几大城市的十几家房地产公司的中高层，结论出人意料的一致：观望或者说调整仍将持续，下半年的走势如何，关键看宏观经济能否回暖，宏观政策会否变化。如果内外因仍然跟目前一样，行业深度整合将不可避免。

这种地产商之间观点的高度一致性，是历年来宏观调控后从未出现过的。

阳光100的总经理范小冲认为北京的房价下跌还没到底，资金压力也没到极限，可能会在奥运之后、三季度或四季度发生真正的改变。

杭州的价格尽管仍然坚挺，浙江金成集团的副总裁朱早还是认为：“下半年会维持现状甚至继续下行。”

6月初举办的博鳌房地产论坛也得出了一个普遍结论——房地产市场正在进入下行通道。

潘石屹在6月13日跟新浪网友聊天时，再次细化了三个月前提出的“百日巨变论”，指出如果目前的状况持续下去，房地产业将进入塑性变形阶段。通俗的讲，就是有企业要倒闭，有员工要失业。

看来冬天就在不远的将来了，要准备过冬的棉衣的话，准备多厚的？多大的？对于普通老百姓来说，冬天会有多长？什么时候可以买房？“今年想买地的，先别买了；有项目正在建设却又缺钱的，就把开发进度往后拖一拖；什么都没有的，就干脆休息；实在缺钱的，只好降价了。”北京去年一个热销楼盘主语城的项目总监梁闻民认为，“现在谁的资金链都紧张，但多数都还不至于死亡，只是休克。”

多军们仍然在摇旗呐喊、负隅顽抗。天涯社区的房产观澜板块，是多军和空军对战的大本营。从去年多军稳占上风、空军被笑做“吃不着葡萄说葡萄酸”，到今年4月份开始的多军节节败退，几乎是一个网络版的房市沉浮录。

最近两个月多空对决的一个大热议题就是“徐滇庆教授和网民牛刀的赌注”。赌的是2008年7月11日深圳的房价与2007年7月11日的高低，徐滇庆买高，牛刀买低，输方要在《南方都市报》等媒体上登整版广告向深圳市民道歉。

8天之后，就是验证赌注的那一天了。闹剧无论如何收场，对于房地产行业的真实走势来说，这一天的实际价格都不能说明太多的问题。

“再过3-6个月应该能看清楚，这一轮调整最终会出现什么样的结果。”亿城集团的副总经理孙勇说。

（文中陈华、杨光、林坤、张强为化名）

专访聂梅生：地产政策应适时调整

聂梅生：全国工商联房地产商会会长

现在并不能说需求得到了满足，而是真实需求被观望情绪笼罩，大家都持币待购

加息并不可怕，它只是对开发资金的15%到20%形成影响

目前市场仍处在僵持中，并没有从量变到质变，但要预防市场掉头向下

现在应该出台支持需求的政策，特别是支持购买90平方米以下普通住宅的政策

房地产市场正在趋冷，行业内的人士如何看待目前处境，对政策有怎样的诉求？7月1日，本报记者专访了聂梅生女士。

南方周末：您如何看待目前的中国房地产市场？

聂梅生：目前这个市场最突出的情况就是交易量下降，市场需求方处在深度观望状态，持币待购。房价5月份同比增加了9.2%，还在上涨，但是交易量持续下降，有的城市下降已经超过了50%，北京这样的大城市降幅接近了50%。这是非常重要的信号。现在的市场格局可以用“有价无市”来形容。

南方周末：为何出现有价无市的情形？

聂梅生：供求关系发生了变化。供给大幅度增加，去年开发商拿了许多地，按政策必须投资建房。到今年5月底，房地产的投资同比增长了31.9%，高出固定资产投资6%。投资增长供给就会增加，但是需求不增反降，一升一降，就形成有价无市的格局。官方的说法是“供需矛盾进一步缓解”，因以前一直的说法是“需求大于供给”，所以加大供给要引导需求。

现在并不能说需求得到了满足，而是真实需求被观望情绪笼罩，大家都持币待购。

南方周末：购房者为何普遍选择观望？

聂梅生：原因有两方面。一方面是受汇率等宏观经济形势以及股市大幅下跌影响，上半年的宏观经济不像去年那样显著上行，而今年房价的同比涨幅是下降的，真正想买房的人看到涨幅下降了，会想是否会涨得更慢、甚至下降？我就再等一等。事实上个别城市房价确实下降了，深圳的房价就同比回调了大约30%。

另一方面，房产投资、投机性购房需求已经受到强烈遏制，市场中的投资购房者正在大量出局，因为短炒脱不了手。当自住和投资需求都被压抑的时候，就表现为需求大幅下降。其中，宏观经济形势的变化对老百姓的预期和信心影响还是蛮大的，观望影响了需求。

南方周末：在您看来，去年中央经济工作会议后执行的从紧货币政策是导致目前购房者观望以及房价增幅放缓的原因吗？

聂梅生：从去年到现在，货币政策上对房地产政策没有宽松过，如果没有对开发商收紧信贷，以及对个人消费者的第二套房贷政策多加限制，那么需求肯定会上去。如果现在对供需双方都从紧的政策不改变，现状有可能会持续。

从紧的货币政策并非针对房地产，而是针对流动性过大和通货膨胀。房地产商受到的影响主要是资金链趋紧。如果单纯只是银行收紧开发贷款，地产业的资金链也不会这么紧张——银行的开发贷款一般只占开发资金的15%－20%。现在关键的问题是房子卖不出去，抵押贷款和预收款这两部分回不来，影响到开发资金的 40%－50%，需求下滑对资金链的影响最大。如果现在房子卖得很顺畅，开发商其实就不着急了。

一般来说，我认为中国的房地产市场还是“政策市”，政策允许土地作为上市公司的资产，你通过股市增发圈钱，就会出现“地王”，土地市场就会上去，不允许的话，自然就会下来。去年时，来自银行的开发贷款增长还是很快，总体氛围也比较宽松，房价上涨很快，11月之后收紧了，但我们称为“翘尾因素”的延续，今年在慢慢消化去年房价的透支增长。我估计今年下半年房地产的投资规模会减少，明年向市场供应的房子就会减少。

中央现在提出“稳定房地产市场”，而不是“严控打压房地产市场”，我相信“稳定市场”一定会有相应的办法出台，来保证中国经济又好又快增长。

南方周末：据我们了解，许多开发商的资金链非常吃紧，您了解的情况如何？从目前的情况来看，这是否会引发地产市场的崩盘？会不会引发金融风险？

聂梅生：据我了解，银行正严密关注房地产企业的资金链，并展开了一系列调查。政府也非常关注这一块，并通过我们商会来了解资金链的现状。

据我了解的情况，目前还不至于出现很大的金融风险。大开发商大多在目前市场不好的状况下降低盈利预期，少赚一点，也放慢速度，少做一点，小开发商的问题也不太会导致银行坏账率明显上升，顶多是自己不做了，把项目卖给有实力的开发商，目前还不会到破产的地步。

行业不会出现多米诺骨牌式的崩盘，除非是大开发商出了大问题。目前大开发商只是资金链比较紧张，但还没有崩断。

我相信国家一定会考虑经济安全和金融安全，会有相应的政策措施出台。国家不会不管的，一定不会让房地产市场出现大幅度的下降，不会让房地产拖累整个中国经济。大开发商也不会让自己轻易死掉，比如去年买的地太贵了，实在算不过账了，他不会继续坚持，而是退地，只是损失一部分订金而已。大开发商去年也有拿了地王，但是它可以选择先暂时不开发这块地，先开发以前拿的比较便宜的地，大开发商可以平衡，恰恰是小开发商手里只有这么一块地，如果还是特别贵的地，不排除有资金链崩断的危险，但是目前这样的情况并不普遍。

我相信，如果中国的楼市像中国的股市一样一泻千里，最倒霉的是买了房子的普通百姓，要知道，中国自有住房的比例高达83%，30万亿资产啊。

南方周末：日前，央行行长周小川说不排除加息的可能，这对房地产企业而言是雪上加霜吗？

聂梅生：加息并不可怕，它只是对开发资金的15%到20%形成影响，如果需求旺盛，房地产企业并不怕加息。对于他们来说，当前没有加息也贷不到款，再加息也比当下融资成本便宜（有些融资已接近高利贷），加息对我有什么影响呢？但加息增加了购房者的压力和负担。不知道这次如何加，是全面加息，还是不对称加息，对于自住的住房贷不加，目前尚不清楚。

南方周末：您对房地产市场的未来发展有哪些建议？

聂梅生：目前市场还是处在一个僵持的格局中，并没有从量变到质变，但是现在要预防市场掉头向下。谁也没有办法预测什么时候它会像股市那样出现逆转。所以，我认为现在应该出台一些支持需求的政策，特别是支持购买90平方米以下普通住宅的政策。

2006 年以来政府要求开发项目中70%必须是90平方米以下住宅，这部分楼盘已经开始在市场上推出，形成大规模供应。持币观望和市场低迷，同样影响这个区间，而且影响会继续。REICO报告说，“90平方米以下商品住宅空置面积大幅增加，2008年5月末其空置面积增幅达到32.3%。2008年1-5月，在商品住宅投资增量中，90平方米以下住宅投资贡献了44.89%。90平方米以下住宅投资增长成为拉动商品住宅投资增长的重要力量”。

首先应该引导正常的交易，从控制需求到引导需求，可以从普通的商品房和双限房做起，先恢复到理性。回顾当时，加大90平方米以下住宅开发比例的初衷是什么？就是让老百姓买得起房子，同时保护资源。现在这些普通住宅也空置了，这与初衷相悖，反而造成了资源的浪费。这一块应该尽快恢复，继而扩大到普通商品房，这样做会合理引导消费，缓解银行存贷差的压力——股市大跌，五千多亿资金回流到银行。在从紧的货币政策不能放松的情况下，房地产开发贷款不会放松，只有通过恢复市场的交易量，使得开发贷款和预售款正常回流，缓解开发商的资金压力和银行呆账的风险。

应该对90平方米以下的普通住宅的个人贷款有激励政策，减少新房空置率，等于是盘活资产、节约资源、增加交易量、增加了税收，只有中央和地方财政的税收增加了才能继续增加保障性住房的供应。

还有就是要因地制宜地适时调整政策。以往出台的政策总是全国一刀切，应该有所区别，不搞一刀切，采取时空不对称的方法进行调整。

时空错位调整首先出现在四川。因为地震，此前曾经很多人说四川房地产十几年都不会恢复，房价会一泻千里，但成都市政府非常及时地出台了十条关于房地产的政策，包括金融政策中的准备金、土地出让金以及分期贷款、土地许可证以及第二套购房政策等等，进行了新的调整，这就是因地制宜，这就是地方政策注意了当地的冷暖，毕竟哪个地方政府都不希望房地产拖垮了当地的经济。

外资：楼市盛宴远未结束

2008年，中国楼市温度骤降。但外资中的许多长期玩家对中国的兴趣远未衰减，他们正在等待熊市，这将是他们的黄金交易期。

相比烈火烹油般的2007年，2008年中国楼市的温度骤然冷却许多。过去蜂拥而来的海外基金，今年的表现大相径庭，有的离席散去，有的耐心等待下一道大菜，有的则依然渴望加入以分一杯羹。

中国地产的这场盛宴行将结束？在国际资本圈里，这样的言论并不鲜见。现在就抛弃中国地产市场？结论似乎远非如此。5年来，外资对中国房地产市场的渗透和影响已蔚为可观，他们中的许多长期玩家对中国的兴趣远未衰减，事实上，他们正在等待熊市，这将是他们的黄金交易期。

来来往往

有人忙着出去，也有人想着进来，交易并未因此清淡。

天下热钱，熙熙攘攘，逐利而来，逐利而往。经济表现优异的中国，随着人民币升值的启动，过去几年内迅速蹿红，成为国际资本的头号角逐目标。

其中，房地产行业磁场强大。据中国商务部统计，2006年来，房地产已经成为仅次于“通信设备、计算机及其他电子设备制造”的第二大外商投资行业。这些资本主要来源于港澳台地区、欧美及新加坡和东南亚地区三大区域。

活跃在中国房地产市场的外资基金保守估计也有两百家之多，他们携重金而来，赚巨资而去，“有了风险跑得比兔子还快”。昨天他们还在中国四处找项目，今天，他们中的一些开始退出。

2003 年7月，摩根士丹利房地产基金率先进入上海房地产业，投资了核心地段卢湾区“锦麟天地雅苑”项目，5年之后，他们再次开风气之先：摩根士丹利资产管理部人士向记者透露，目前他们有意出售锦麟天地和华山夏都两个项目。作为在上海持有地产资产最多的国际投行之一，这是大摩首次在沪出售所持项目——虽然，上述人士否认看淡上海楼市，并称出售只是他们的常规操作。

据悉，开始“常规操作”的以第一批进入中国房地产市场的外资大投行为主，除大摩外，花旗、高盛也分别出售了在上海的大型办公物业。

市场进入调整期，坏消息不断传来，成交萎缩、信贷紧缩、企业资金链岌岌可危，外资的抛售加重了市场上开始弥漫的利空气氛。

也有分析指出，这些国际大投行近期套现的行为或许并不意味着他们看空中国，而可能是为了弥补他们在美国次贷危机中遭受的巨额损失。他们不仅抛售在中国的资产，在日本、东南亚等国也是如此。“这次的情况不同于以往。”在市场上浸淫多年的EI（国际私人股权基金）高级副总裁、中国区首席代表魏松说，“内部、外部环境都不好，赚足了离场也可以理解。”

不过，有人忙着出去，也有人想着进来，交易并未因此清淡。

国际五大房地产咨询公司之一的戴德梁行最新统计数据显示，今年上半年，外资在沪的大宗交易额大约为人民币97亿元，与往年相比，毫不逊色。戴德梁行认为，外资依然活跃并看好上海楼市，预计今年的收购交易总额将达人民币200亿元。

数据不支持外资开始撤离的判断，戴德梁行投资部董事叶建成同意大摩的说法，他认为目前外资的进出都是正常操作，事实上，虽然有外资在出售资产，但是接手的也是外资。

“让我分一杯羹”

分羹之路曲折了很多，但外资总能够找到曲线解决方案。资本市场低迷恰恰成了中国房地产企业与外资基金“联姻”的有利时机。

2007 年美国城市土地学会和全球四大会计师事务所之一的普华永道共同发布了《2007亚太房地产未来趋势》的报告，谈及中国时写道“让我在中国市场分一杯羹，我不关心细节，只要给我一杯羹”，与2005年时国际资本圈流行的名言“购买所有人民币资产，包括垃圾”相比，执笔人的乐观程度似乎毫不见衰减。

只是，从2006年开始，对于海外基金而言，中国这杯羹已无法轻易获得。

2006 年7月11日，建设部、商务部、发改委、中国人民银行、国家行政管理总局和国家外汇管理局六个部委联合发布了171号文件，即《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》。其中规定“购买非自用房地产，必须设立外商投资企业”，这一条就禁止了外资私募股权基金利用海外壳公司直接收购房产的行为。

如果外商选择设立投资企业进行投资，则必须按照中国的相关法律办理登记注册手续，依据中国税法缴纳企业所得税，这毫无疑问增加了交易成本和时间成本。171 号文还规定“外商投资设立房地产企业，投资总额超过1000万美元的，注册资本金不得低于投资总额的50％”，显然，171号文件提高了外资的资金门槛。

虽然分羹之路曲折了很多，但外资总能够找到曲线解决方案。

一位外资基金的投资经理告诉南方周末记者，“现在可以以实业投资的名义先进来。就是下面有几个公司，一块做实业，一块做地产，以实业投资的名义把钱弄进来，然后转到地产上。但先前没来的，没在国内设公司的，这些年想来就难了。”这位人士透露，“ 要进来总还是有办法的。现在外资投资权利下放到省里了，地方上总还是有弹性空间，比如天津、东北、广西的审批相对就要松些。”

进来后的策略也有了不同。过去先行者们大多选择一掷亿金买下整幢大楼，而现在专业的海外房地产基金更偏爱股权投资，即入股房地产项目来共享利润。

现实中，去年秋季以来，国内银行收紧贷款，资本市场低迷恰恰成了中国房地产企业与外资基金“联姻”的有利时机。

地产与资本联姻在中国由来已久，只不过，过去国内资本是绝对主角。最初时，地产开发商是主角，银行是配角。拿地，造好高品质的房子，飞快地回笼资金，再拿地，造房，卖房……中国房地产得以以“人类历史上罕有的速度和规模”成长，到了光景好的年份，银行已经满足不了开发商的胃口了，“资本运作”成了稍微有点品味的地产商最基本的功课之一。上市、合资、发行债券如火如荼，地产和资本各得其所，共飨盛宴。

2005年，中国政府启动了重点在房产领域的宏观调控。银行提高贷款门槛，限制房地产企业上市融资等等点到“死穴”上的措施，使得离不开巨额资金的地产行业不得不眼睛向外。渴求资本的国内地产，渴求中国资产的境外资本，不难想象，一旦相遇，他们之间会产生怎样的化学反应。

2006年，颇具知名度的开发商浙江绿城通过可转换债券和股权转让与国际大财团联姻。其合作伙伴摩根大通（亚太）证券有限公司是摩根大通的子公司，摩根大通管理着11000亿美金，另一合作伙伴STARKINVESTMENT，则是有着多行业投资经验的国际基金。

摩根大通中国投资银行部董事总经理方方向南方周末记者介绍，他们为中国的房地产公司做过一系列项目，从上市前私募股权，到直接投入股权，到发行可转债等等，他们都做过。华润、绿城、中国海外都是其合作方，“这些当年根本进入不到大型投资银行视野的中国房地产企业，现在都是国际资本感兴趣及关注的对象。”

对于摩根大通这些看好中国的跨国大行来说，无疑，与优秀的中国地产商联姻，是“让我们分一杯羹”的最佳途径。

据了解，海外资本进入中国，一般会带来75%-95%的资金，本地公司以各种方式出资 5%-25%共同成立项目公司，然后一起开发地块。麦格理银行、Hines、荷兰ING集团等海外基金机构正在中国的房地产开发市场上进行投资，他们的注意力集中在北京和上海这两个国际化程度最高的中国城市。

目前，有外资参与的房地产企业多达5000家，占全国房地产开发企业总数的20%，而这个趋势仍将持续。

至于说到投资回报率，南方周末记者接触到的多数外资经理表示：摩根这批早期进入的资本，由于当时中国概念尚未为国际投资者接受，因此对回报的要求要高(用行业内术语说，就是风险溢价较高)，至少要25％以上，当中国概念已成滥觞之后，风险溢价大为降低，投资回报率的基本要求调低到16％－20％——一般超过 16％，外资就有兴趣。

但回报率并不是他们考虑的主要条件。一家外资基金的中国代表坦言，他们观察过许多国内企业，注意到这些企业只想着自己要变得更大，还是停留在上市圈钱的概念上，把投资者当作对手，而不是伙伴，基本没有共享的理念，“我们总想找到那些总是表现超出预期的企业，但是很遗憾，国内这样的企业很少。”

他们去年投资的国内地产后来到海外上市了，从单笔业务上看，他们是赚钱了，但上市后公司的股价表现并不算好，“从长远看，我们亏损了，这是声誉上的亏损。因为当时募股的时候，很多投资者是完全冲着我们来的，而声誉对外资基金来说，是最为珍贵的。”

等待熊市

一位外资代理人坦承，“我现在要做的就是准备好现金，等待熊市。”

相比股权投资的众多不确定性，加之资本市场走低，为外资基金的退出渠道蒙上阴影，当下，外资基金在中国更愿意投资商业物业。“咱们做房地产，一般都是做完了以后恨不得第二天就能卖出去。而欧美的经验是，长期持有的地产比转手卖的利润率从长期而言收益率肯定要高。一般基金的持续时间差不多都是十年左右。在这个期间，一方面物业可以升值，另一方面，有比较好的现金流，持有人能拿这个现金流随时做证券化啊，马上就可以转手套现。”一位国内地产商的投资总监告诉南方周末记者。

越来越多的外资基金在近期的操作中按这一理念行事。

6月初，全球资产管理巨头黑石集团终于出手，以11亿元买下上海市长寿路一商业项目，这是黑石集团在中国楼市的首单买卖。

据了解，位于长寿路的该商业项目，于2006年被马来西亚林氏家族旗下的卓越金融购入。卓越金融随后对该物业进行大规模翻新并购回出售店铺，根据当时的公告透露，其总资本开支约为5.85亿元。将近两年时间之后，黑石以11亿元购得该项物业 90%股权，剩余10%的股权仍由卓越金融持有。转手后，卖家在账面上赚得近6亿元人民币。

由于买卖双方皆为外资企业，因此交易完全在境外进行。该人士进一步指出，“这（离岸交易）对于首度进入中国楼市的黑石来说，操作上也方便些。”

有很多境外机构的基金都在寻找成熟的物业。其中，代表公司有CapitaILand，其旗下就拥有商业运作基金，还有香港点击查看香港及更多城市天气预报背景的和记黄埔、新鸿基、新世界都会有相应的商业项目出租管理团队。他们在中国一是开发，二是寻找投资成熟的商业物业。

恒隆地产主席陈启宗的观点颇有代表性，他说，“未来的发展还是要在内地，试想一下，香港的GDP增长不过5％-6％，内地却高达10％-11％，我喜欢顺势而为。”

根据恒隆披露的数据，去年公司在香港方面的租金收入增长约为11％，而在上海的租金收入及盈利却分别劲升57％和66％。陈启宗乐观地估计，未来三至五年，内地的租金增长至少在20％以上。

对于外资基金来说，内地正在进行的宏调以及房地产成交的萎缩或许并非完全是坏事，这种调整背后可能酝酿着新机会。陈启宗指出，去年内地的房地产有点过度“疯狂”，“去年8、9月期间，有一家内地房地产开发商在非一线城市买了一块地，其价钱居然比我们在内地十多年来的买地总价还高出15％。”

他认为，照这种疯狂程度，即使市场不进行调整，政府也必然会介入调整，而这对恒隆这样的地产商将是一个良机。执行董事吴士元透露，恒隆集团现在持有大量现金，处于零负债水平，可动用的资金高达200亿元，根本无须借贷便可以发展物业。

在西方被视为圣贤的投资大师巴菲特有一个基本理念——在熊市中买入。其基本逻辑是，牛市时人们总会过于乐观，资产价格一般会高于其真实价值，而熊市时人们总会过于悲观，资产价格会低于真实价值。只要对中国经济长期看好，熊市正是真正有战略眼光的境外投资者等好的交易时机。事实上，在去年7月国内地产界的乐观心态达到巅峰之时，一位外资代理人就曾私下坦承，“我现在要做的就是准备好现金，等待熊市。”

有多少人在做着同样的准备？无法统计，惟一可以肯定的是，在那个圈子里，他并不孤立。

根据欧洲非上市房地产投资协会（INREV）与亚洲私人房地产协会（AREA）最新公布的调查，亚洲房地产市场的投资已占到全球总房地产投资额的 37.8%，这一比例在未来将会上升至39.3%。AREA联席总监及高富诺亚太区常务董事陆德智表示，在最具发展潜力的房地产市场排名中，中国市场依然受到高度关注。

房地产企业玩转财富魔方的“政治经济学”

中国房地产企业今天的现实，乃至明天的趋势，早已深埋于催生这个行业的时代“基因”之中。中国房地产企业的发展历程，就是一部活生生的“政治经济学发展史”

从“福利房”到“准市场”

80年代中期以后的近10年时间里，除了深圳等少数城市外，全国范围内并没有什么“房地产市场”

1987年11月，原城乡建设部在一份名为《关于发展城市房地产业的报告》中，首次提出“房地产业”这一概念。

原中国石油部干部潘石屹在这一年“下海”，在深圳和海南开始了自己的“开发商”生涯；而曾经的泥水匠杨国强则在哥哥的帮助下，在顺德第二建筑公司“打工”。

这些未来的“地产英雄”们，此刻只是开始涌动的商业大潮中平凡的一员，社会与媒体还无暇关注他们的存在。

同一时期的中国房地产企业们，则在“计划”与“泡沫”之间，艰难地寻找着未来的方向：创立之初的房地产企业，实际上是政府直接控制下的“城建开发”部门，土地由政府划拨、开发资金由财政或银行划拨、建成的房屋则由政府以“福利房”的方式分配给城镇居民。

严格来说，在80年代中期以后的近10年时间里，除了深圳等少数城市外，全国范围内并没有什么“房地产市场”。

今天回头来看，这是一个缺乏价格机制的典型“计划经济”概念。由于近乎无偿的房屋分配无法收回建筑开发成本，各地政府均出现了“越建越缺房”、“越建越没钱”的状况。

在这种情况下，急需解决住房问题的企事业单位开始各出奇招：集资房应运而生。各类民营或半民营建筑企业也在这种开发模式下应运而生。

与此同时，土地使用制度开始解冻：1990年，中央政府颁布《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》，两年后，以北京为代表的各地方政府纷纷出台相应的实施办法，开启了政府土地有偿转让的闸门。

然而，在资本意识刚刚苏醒的中国，刚刚打开的土地闸门随即被汹涌而来的资本狂潮所淹没——以海南和北海为代表的土地开发，迅速演变成一场“击鼓传花”式的炒地游戏。

在海南地产泡沫的高峰期，这座总人数仅有655.8万人的海岛上竟然冒出两万多家房地产公司。

提前预见到泡沫破裂的潘石屹，则与合作伙伴冯仑等人一起回到北方，组建北京万通；而在顺德承包碧桂园建筑工程的杨国强，此时却无奈地做上了“股东”：由于前期销售不佳，杨国强从原开发商手中接盘已近开发完成的4000套别墅与洋房，在1993年的宏观调控下，4000套房仅卖出3套。

1998年，随着央行按揭贷款和国务院停止实物分房制度的推出，房地产消费市场开始暴发性增长。房地产业的“暴利时代”正式来临。

城市经营者的土地账

地方政府发现土地开发的收益已经远远超了他们曾经期待的“招商引资”收益

与1993年的宏观调控相比，另一条不为公众所注意的政策更加深刻地改变了中国产业发展的轨迹，那就是从1994年开始的分税制改革。

此前热衷于扶持本地企业的地方政府，热情开始转向了“招商引资”、因为地方政府税收的增长来自产业规模而不是效益。

为了争夺项目，各地政府纷纷出台优惠政策，最终将目光转向刚刚体现出资产价值的土地上：以低地价，甚至零地价招来投资者，然后在企业发展中获得长期税收，对地方政府而言是笔非常上算的“生意”，尤其是在土地征用成本极为低廉的情况下。

而随着1998年房地产消费市场的正式启动，地方政府似乎为市政建设融资找到了新的思路：政府通过出让土地获取后续开发的启动资金，而完成了基础开发（即所谓“熟地”）并转让的土地，则由企业利用银行贷款进行市政及商业建设。

当各地政府尝到这一“滚动开发”的甜头后，立即摇身一变成为新一轮“地产热”的主角。

据“城市化与土地制度改革课题组”的调查显示，在浙江省某几市土地储备中心模式下，地方政府仅投资2.31亿元，就吸引了43.6亿元的相关开发贷款，形成倍增式的“土地效应”。

同一研究表明，在1997年－2005年期间，国内城市新增城区面积约1.23万平方公里，为城市化和公路建设征地面积约2.5万平方公里；与此同时，各地政府还以“贷款修路、收费还贷”的方式修建了96%的高速公路（约3.95万公里）和 70％的一级公路（约2.69万公里）。

随着整个中国变成一个庞大的“超级工地”，地方政府开始发现土地开发的收益已经远远超了他们曾经期待的“招商引资”收益。

在分税制改革中失去大部分企业利润收入这只“泥饭碗”的地方财政，却出乎意料地抱上了土地收入这只名符其实的“金饭碗”。在这一从“工业财政”向“土地财政”的转型过程中，由于各地区土地资源秉赋的不同，逐渐开始形成不同特色的土地经营模式。

对于身为土地经营者的地方政府来说，不同的土地增值模式需要寻求相对应的开发模式：基础设施建设基本完善的二、三线中心城市，希望引入品牌开发商提升城市土地和物业价值；而无力承担基础建设的边缘城镇，则希望引入大盘开发商来整体“盘活”土地价值；“身价百倍”的重点城市们，自然可以通过土地拍卖直接获取增值收益，当然也不乏种种“寻租”之途。

资本时代：“造富运动”的隐忧

资本市场制造了一个又一个“首富”，但造富神话中隐藏着巨大的政策和金融风险

无论城市管理和经营者们有着多么合理的解释，都无法回避一个既存的事实：那就是大批迅速崛起的“地产富豪”们，其财富增值的绝大部份是来自于土地增值及巨额银行贷款带来的“杠杆效应”。

财富增值链的第一个环节，是以协议出让的方式获取廉价土地资源。国家审计署今年6月4日公布的审计结果显示，北京、天津等11个城市的地方政府，“招拍挂” 规定出台后的2004至2006年期间，依然违规“协议出让”土地130宗，面积近 10350亩。此外还有23000余亩土地被“以租代征”的方式用于修建高尔夫球场和别墅。

在通过种种“寻租”获得廉价土地资源后，开发商转手便可以评估抵押方式从银行贷到远高于地价的开发资金，加上拖延地价付款、建筑商带资施工、预售楼等方式，开发商只需投入20%的自有资金即可完成项目开发；而在这一过程中，开发商还可以通过多次抵押的方式，用更低的成本撬动后续项目开发，从而在不断扩大的开发规模中获得越来越高的自有资金投资回报率。

在资本市场的效应体现之前，开发商的财富积累主要来自于这一“杠杆效应”，而支撑杠杆平衡的，则是银行迅速扩张的房地产贷款。不到10年间，中国商业性房贷从1998年的400多亿元飙升到2007年6月末的4.3万亿元，增长了100多倍。

而在这一通过银行贷款而急剧膨胀的产业中，银行再次成为整体泡沫风险的承担者：一旦房价与地价下跌，不但以土地抵押的开发贷款将面临大量坏账，优质资产的按揭贷款也将面临大量“负资产”和逃废债务。

实际上，精明的开发商们比政府和银行更早地意识到了资本市场的“财富效应”：早在2002年，欧亚农业的杨斌，就通过“土地资本效应”，在香港上市后成为当年胡润中国百富榜的“第二富豪”。

更重要的是，“杨斌模式”带来了一个不同于银行融资的财富倍增效应。在过去的银行模式中，开发商只能通过贷款来扩大开发规模，同时也要承担更大的开发和销售风险。

而对热衷于分享中国经济成长的国际投资者来说，你只要向他们证明自己拥有土地和开发能力，便可以将未来数年乃致数十年后的“预期盈利”一次性地“折现”为上市公司的市值，从而让身为大股东的公司控制者一步跨入“地产富豪”的行列。

2007年碧桂园的上市，成功地验证了这一“造富神话”：身为当年中国最大“地主”的碧桂园，凭借庞大的土地开发资源一举跃居“中国首富”。

然而，这一“造富神话”背后隐藏着双重的风险：对于高价入股，试图分享中国汇率和土地资产双重增值效应的国际投资者来说，大多数并不理解在土地所有权依然被政府掌握的情况下，这种“开发使用权”实际面临着诸多政策和调控风险——他们所投资入股公司土地随时可能因为违反政策规定而被收回，他们手中的股票财富可能一夕之间化为乌有。

而对于曾经经历过亚洲金融危机，又刚刚目睹了美国次贷风暴的中国政府来说，这种“土地—资本 ”的离岸转换（房企香港或海外上市），实际上意味着将有限的国有土地开发资源置于庞大的国际热钱炒作之中，一旦这些骤来骤去的国际热钱在炒高中国土地价格后突然撤走，整个中国经济将面临着比次贷危机更大的金融风险。

而对于房地产开发商来说，无论是当年的“土地银行”模式，还是近年的“土地股票”模式，其核心都在于对土地资源的“资本化能力”。

从这个角度而言，中国未来的房地产开发商们必须重新认识自己希望进入的领域，并开发培育自身在该领域的核心优势和长期竞争能力。

记者观察：日子难过也得过

【楼市熊图】

在存在资金压力的情况下，开发商拥有两个选择，一是（减价）卖地，一是（减价）卖房，理性的开发商们都会选择前者，联合拿地、合作开发的过冬术也会被再度使用

信贷市场的紧缩以及全球股市的走软，对开发商来说，充沛的流动性仿佛一夜间烟消云散，融资环境在恶化，房子又卖不掉，今年的情况别说是REITS，神仙来了都没办法。

往年，所有熟识的开发商总是劝记者买房子，今年，却鲜有人这样提议，他们开始说，再等等。

国泰君安证券研究所最近出台了一份报告，称2008年房地产行业资金缺口达7100亿元，这个数字相当于行业最高峰的2007年新增房地产中长期贷款的2倍。

2007 年末全国内资房地产开发企业5.91万家，7100亿元资金缺口平均到每家内资房地产企业的资金缺口是1200万元，年景好时，这点钱不算什么。但问题是大多数开发商拥有多家登记注册的房地产开发企业，加之市场低迷，所以开发商个体所面临的资金缺口和资金压力远比1200万元大。

内地房产销售从癫狂跌落到低迷：武汉上演卖房模特裸体秀、深圳买房送宝马、铺天盖地的温州人急售房产消息、恒大地产香港招股失败、河南建业香港上市募集资金从计划的80亿元下降到实际募资不足14亿……恐怖的是这些也许还只是开端，悲观情绪已经笼罩着市场。

接下来的日子会更难过，不少开发商对记者这么说。为什么会更难过？因为去年下半年正是地王纪录不断刷新的半年。看看全国地价指数，2007年三季度地价指数创下1998年来的季度最高，这意味着在去年7-9月拿地的开发商支付的地价款非常高，很多地块楼面地价比房价高，面粉高过面包价。而最近一年多地方政府普遍要求12个月内要付清地价，按最新调控政策要求，只有全部付清地价才能拿到土地证等文件，才能开工建设，才可能申请银行贷款。因此，如果在售的房子继续积压，未来的三个月将会是铁链的最弱一环。

不过，用一句开发商的话说，房产企业想死也不容易，手上有地怎么会死呢？只是发展快慢而已。在存在资金压力的情况下，开发商拥有两个选择。一是（减价）卖地，一是（减价）卖房。理性的开发商们都会选择前者。因为如把现房卖掉，回笼的资金还要立即投入土地的开发，其资金紧张的状况并不见得能得到明显的改善。如果卖掉土地，所获资金不必立即投资到其他项目，因此可帮助开发商度过更长时间的信贷紧缩期。卖地的同时还可以保留参股权。很多时候变卖项目方式能够为资金链断裂的企业保留项目参股权，有机会分享到未来利益。万科、保利等今年越来越多新增项目并不是100%控股，反映的就是这种情况。

在上轮调控最严厉的2004－2005年，资金比较紧张时，开发商是通过联合拿地、合作开发的方式来度过寒冬。当时产生了两个行业整合的标志性事件：一个是浙江南都集团把资产卖给了万科，但随后通过参与万科非公开增发成为其股东；另一个是 2004年大量拿地、高速奔驰的天津顺驰，2006年把资产卖给了香港路劲基建。显然，南都、顺驰都没有通过大幅降价、贱卖房子来回收资金，退出行业。

相信今年，他们照样会祭出这一招。此外，大型企业的现金十分充沛，对房地产项目更是虎视眈眈。在整体行业资金尚算充裕，经济中又是流动性泛滥的情况下，资金短缺的开发商往往会被购并，短期内市场上不会看到跳楼大减价。

但是信贷会放松吗？这是每个开发商关心的焦点。

从监管层面的工作重心上看，短期内没有可能。现在的货币政策已经由防经济过热和防通货膨胀转为重点防通货膨胀了。如果信贷政策会放松，那么隐含的前提就是通货膨胀会好转。但在全球通胀的格局下，通胀下行的预期显得比较渺茫。

资本市场呢?对于大型开发商而言，有人戏称“不上市就上吊”，虽然建业的贱卖给这条路蒙上阴影，但依然有人认为它的上市还是值。

“因为融资后股权交易更容易些，可以定向配股。不上市的股权存在各种风险，很难定价。上市后可以做一些交换，比如建业没有现金，但转10％股权在香港做，毕竟多了一条变现的途径。换来几个项目，这还是值得的。”一位等待上市的开发商告诉记者。

但在政策上，政府的本意是维护房地产市场稳定，营造和谐社会。房价飙升会诱发社会矛盾，不过房价急跌同样不利于社会和谐。房价急跌可能对消费造成的负面影响，更是难以预估的。

而地方政府因为市场的低迷，也成了调控的受害者——他们因此失去了宝贵的卖地收入，过去几年，这一直是地方财政的重要来源。而今年因赈灾、建设保障性住房、经济下滑等原因，地方政府的财政压力比往年大很多。

政策会掉头吗？现在还看不出这样的迹象，地产行业是一个多个利益相关者充分博弈的场所，行业在力量的此消彼长中成长，所有的结果都是多重博弈后的结果，综合体现购房者、开发商、地方政府、中央政府、外资等所有参与者的诉求和行为，惟一可以确认的是，资金链紧张将是行业资源并购整合的天赐良机。